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恒格电子游戏大全:高善文:中國企業部門杠杆率之謎

时间:2018/3/31 22:53:36  作者:  来源:  浏览:0  评论:0
内容摘要:本文為高善文博士在2018年3月17日召開的上海浦山新金融發展基金會第二屆年會“金融危機10周年回顧與未來金融風險展望”上所作的主題演講。  提要:中國企業部門杠杆率在微觀層面可以從資產負債率和資產周轉率兩個指標進行分析。  從資產負債率來看,金融危機之後,國有企業經歷了明顯的加...
本文為高善文博士在2018年3月17日召開的上海浦山新金融發展基金會第二屆年會“金融危機10周年回顧與未來金融風險展望”上所作的主題演講。

  提要:中國企業部門杠杆率在微觀層面可以從資產負債率和資產周轉率兩個指標進行分析。

  從資產負債率來看,金融危機之後,國有企業經歷了明顯的加杠杆過程,其高峰出現在2014年,2015年以後,國有部門的資產負債率總體上開始下降。2011年以後非國有部門的資產負債率並未系統性上升,在多數口徑下還出現了下降。這也許反映了反周期政策或者“國進民退”潮流的影響。從資產周轉率來看,從2016年開始,在幾乎所有領域和部門,企業的資產周轉率都開始觸底回升,其根本原因是經濟體系的自我調節能力逐步發生作用。有合理的理論和經驗上的理由認為資產周轉率目前的改善是可以維持的。在這樣的情況下,可以認為中國企業部門杠杆率的問題開始得到控制。

  杠杆率是討論中國金融風險問題的重要切入點。當然,杠杆率可以從不同部門的角度進行觀察,我今天重點分享的是中國企業部門的杠杆率,包括對變化原因的解釋以及未來趨勢的預判。

  宏觀經濟層面的杠杆率一般被定義為某種形式的總負債除以 GDP,但其微觀含義是什麼,我認為並不是特別清晰。因此,我們考慮對實體企業層面的杠杆率進行類似杜邦分析的會計分解。在會計上,宏觀杠杆率在微觀層面可以分解成三個概念:資產負債率、資產周轉率和增加值系數。增加值系數是一個統計意義上的技術指標,本身並沒有特別的經濟學含義。因此,討論宏觀杠杆率的微觀經濟學含義,主要是討論企業的資產負債率和資產周轉率的變化。

  觀察中國企業部門的財務數據有不同的視角和口徑,比如上市公司、規模以上工業企業,還有財政部監管的大型國有企業等。令人欣慰的是,通過不同的口徑計算出的企業資產負債率的變化軌跡比較接近。

  一、負債率的上升集中在國有部門,但 2015 年後出現下降

  金融危機以來,從資產負債率的角度來講,國有企業經歷了非常明確和顯著的加杠杆過程,並在2014年達到頂峰。

  從規模以上工業企業資產負債率這一指標也可以看到類似的趨勢,但是金融危機以後,中國私人部門並沒有經歷杠杆率的上升,整個資產負債率一直在下降。

  從上市公司角度來看,情況也相當類似,上市公司杠杆率的上升,主要集中在國有控股企業;上市公司中非國有企業的資產負債率,在金融危機後基本是穩定的,跟危機前後相比,甚至還有輕微下降。

  如果我們把上市公司按板塊來分成周期類公司、成長類公司、消費類公司等, 可以清楚地看到,資產負債率的上升主要集中在周期類公司。對於成長類和消費類公司而言,金融危機以後,資產負債率都是在不斷下降的,是在經歷去杠杆的過程(圖 4)。對於周期類的上市公司、國有上市公司或非上市公司而言,資產負債率的高點都在 2014 年前後。

  總結來看,金融危機以後,中國非國有部門總體上沒有經歷資產負債率的上升,沒有經歷加杠杆。加杠杆集中在國有部門,主要是在國有部門占據主導地位的周期性行業或周期性上市公司,其杠杆率的高點基本出現在 2014 年前後。2015 年以後,國有部門資產負債率總體上開始下降。這也許是由於反周期的刺激政策, 或者是由於“國進民退”的潮流等,但從微觀層面上看,杠杆問題體現在資產負債率層面上,主要是所有制的問題,即國有企業問題。

 


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